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        牧原股份5年市13倍,养猪成本全行业最低

        2019-03-11 14:04:28  来源: 证券市场周刊   作者: 杜鹏

        据统计,目前牧原股份肉猪完全成本为11.6/公斤,温氏股份约12.3元/公斤,其他上市公司约12.5元-13元/公斤,散养户约13元-15元/公斤。很显然,牧原股份的成本无疑是最低的。...

        2019年以来,A股市场迎来?#21496;?#36829;的大涨行情,在这其中最耀眼的毫无疑问属于生猪养殖板块。板块中暴涨的个股比比皆是,其中尤以明星公司牧原股份(002714.SZ)最受到市场关注。

        据统计,截至3月6日,牧原股份2019年以来累计涨幅高达85.39%。牧原股份2014年1月正式登陆?#34892;?#26495;市场,发行价只有3.8元,而3月6日的收盘价为53.3元/股,短短5年时间涨幅高达13倍。如今,牧原股份总市值达到1111亿元,公司现任董事长秦英林先生和钱瑛女士为上市公司实?#22763;?#21046;人,二人直接?#22270;?#25509;合计持有公司65.05%的股权,身价接近700亿元,坐稳了河南首富的交椅。

        牧原股份作为一家毫不起眼的生猪养殖企业,为?#25991;?#22815;做到5年13倍呢?

        资料显示,牧原股份位于河南省南阳市,始于1992年开?#32929;?#29482;养?#22330;?009年,公司由河南省内乡县牧原养殖有限公司改制为股份公司,2010年,经河南省商务厅批准变更为外商投资企业,2014年于深交所?#34892;?#26495;上市。

        牧原股份坚持采用大规模一体化的养殖模式,经过20多年的发展,已形成了集科?#23567;?#39282;料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养为一体的完整封闭式生猪产业链,截至2017年年底,公司养殖板块全?#39318;?#20844;司数量已经达到80个,分布在13个省区。

        2009-2017年,牧原股份的营业收入从4.29亿元迅速增长至100.42亿元,年均复?#26174;?#38271;率达48.31%。2018年前3个季度,公司营业收入同比增长28.28%。根据销售简报,2018年公司生猪销售1101.1万头,收入132.69亿元;根据业绩快报,2018年,牧原股份的营业收入和归属净利润?#30452;?#20026;133.88亿元和5.20亿元,同比增幅?#30452;?#20026;33.32%和-78.01%。

        此外,牧原股份2009-2017年归母净利润年均复?#26174;?#38271;率达49.59%。公司净利润在2010年、2012年均出?#20013;?#24133;下滑,同比?#30452;?#19979;滑9.27%、7.41%,尤其在2014年净利润出现大幅下滑,同比下滑73.60%,与猪周期的下行区间吻合。

        大行业、小公司

        万科A(000002.SZ)、吉利汽车(00175.HK)、恒瑞医药(600276.SH)均是过去的大牛股,历史涨幅均超过百倍。这背后最重要的原因是,其所处行业市场容量足够大,前述3家上市公司所处的房地产行业、汽车行业、医药行业市场空间?#30452;?#26377;10万亿元、5万亿元、3万亿元。

        与这些牛股相似,牧原股份同样处在一个大行业之中。
        中国为猪肉第一大国,消?#30740;?#27714;总量常年在5500万吨左右,占肉类总消费量的比重自2000年以来均保持在60%以上,总体来看猪肉消费较为稳定。根据公开资料,2009-2017年间中国年均生猪出栏约7亿头,按照生猪出栏体重115公斤/头、生猪年均价格14元/公斤计算,中国生猪产业的市场规模高达1.13万亿元,相当于智能手机总销售额的2.3倍,对GDP贡献率超2%。

        因此,万亿市场空间的生猪养殖行业,完全可以孕育出几家大市值的上市公司。

        从行业格局来看,中国生猪养殖行业表现为明显的“大行业、小公司”特征。

        在2014年,即牧原股份上市之时,生猪行业CR5市占?#25163;?#26377;2%左右。反观生猪产业成熟度较高的美国市场,其前十大生猪养殖企业市占率高达41.2%,其中前五大市占率为30.9%,市占率最高的Smithfield Foods达到14.5%。

        从国外的发展经验来看,如果中国生猪行业CR5未来能够达到同样的市场?#21152;新剩?#37027;么中国CR5的成长空间有15倍左右。因此,集中度提升是牧原股份高增长的根本逻辑所在。

        财报显示,2014-2018年,牧原股份生猪销量?#30452;?#20026;185.9万头、191.9万头、311.4万头、723.7万头、1101.1万头,5年时间销量增加了4.92倍,公司生猪市占率从2014年的0.4%快速提升至2018年的2.5%。

        中国养猪业规模化自2007年开?#35745;?#21160;,年出栏500头以上的规模化养殖场生猪出栏占比由2007年的29%提升至2015年的45%,2017年规模化养殖比例超过50%。

        生猪养殖集中度提升的根本驱动力是生猪养殖的规模经济。大型养猪场需要更多的专业设备,但是由于每个劳动力可以养殖更多的数量,从而其在劳动效率方面具备优势。另外,大型养殖场的饲料可?#32422;?#20013;采购或者自备饲料工厂,从而在饲料成本方面具备一定的优势。

        尤其2014年以来,?#32321;?#31105;养、限养政策更是加快了生猪养殖的规模化进度,点燃了落后产能退出的高潮。

        因为生猪养殖规模巨大,养殖场的?#32321;?#38382;题非常?#29616;兀?#20854;?#34892;?#20135;废弃物是造成养殖场环境污染的主要污染源:按粪便排泄量计算,1头猪的排粪量相当于2个人的排粪量,而按BOD5(生化需氧量)的排泄量计,则1头猪相当于13个人。

        为应对与日俱增的?#32321;?#21387;力,近年来,生猪?#32321;?#25919;策密集出台,各地区逐?#20132;?#23450;限养区、禁养区等,由地方政府依法关闭或搬迁生猪规模养殖场,引导生猪养殖向非超载区转移,特别是南方水网地区的政策执行最为严格。全国多数地区要求在2016年底划定畜禽养殖禁养区,在2017年底前依法关闭或搬迁禁养区内畜禽养殖场(小区)和养殖专业户,京津冀、长三角、珠三角等区域提前一年完成。

        现阶段,落后产能的退出速度十?#31181;?#24555;,规模化企业加速扩张也远不能包打全国,?#32321;?#32039;箍咒?#20013;?#25910;紧,散户进入行业的门槛被永久性提高。来自招商证券的统计数据显示,2016年是中国生猪禁养区拆迁力度空前的一年,因?#32321;?#25972;治而削减的生猪存栏达到3600万头,2017年因?#32321;?#25919;策减少生猪存栏约2000万头。

        招商证券认为,未来无论养殖成本高低,落后产能会?#20013;?#36864;出。

        回到当前时点,尽管过去生猪行业集中度有所提升,但是目前的集中度仍然处于非常低的水平。招商证券统计称,目前国内生猪行业CR10仅5%-6%,相比美国的45%仍然有巨大的提升空间。

        目前体量最大?#29287;?#22836;温氏股份(300498.SZ)仅占2%-3%,在规模化的过程之中,市场空间巨大,规模化企业之间毫无竞争。招商证券认为,未来3-5年,行业内规模化企业进入到跑马圈地最好的时期,这期间将有一批千万头出栏的企业诞生,例如,温氏股份、牧原股份。

        因此,对于牧原股份而言,最美好的日?#23588;?#28982;还会有很多年。

        低成本护城河

        生猪属于无差异化产品,因此成本就是这个行业最核心的竞争力,谁的成本低,谁就能够在行业的跑马圈地中胜出。再者,农业的?#38469;?#26356;新周期慢,这样的行业里,成本优势并不容易被颠覆,成本护城河是长期?#34892;?#30340;。

        据统计,目前牧原股份肉猪完全成本为11.6/公斤,温氏股份约12.3元/公斤,其他上市公司约12.5元-13元/公斤,散养户约13元-15元/公斤。很显然,牧原股份的成本无疑是最低的。

        2015-2017年,牧原股份的生猪养殖毛利率?#30452;?#20026;24.6%、45.7%、30%,由于2016年猪肉价格上涨,毛利率比行业其他龙头企业高出7个百?#20540;?#20197;上,利润可观;2015年和2017年也都处于行业领先水平。

        牧原股份采用的是自繁自养一体化模式,一体化产业链使得公司将生猪养殖各个生产?#26041;?#32622;于可控状态,并通过各项规划设计、生产管理制度,在各生产?#26041;?#23454;现了规范化、标准化作业,按照生产计划,同一时间大批量出栏的生猪肉?#30465;?#37325;量基本一致,在此基础上,公司在饲养?#26041;?#22823;量采用先进、高效率的自动化设备,提高了生产效?#30465;?#23454;现了规模化经营,为降低单位产品的生产成本、提高综合竞争力奠定了基础。

        从成本类型来看,养殖企业的主要成本仍然是变动成本,即饲料原?#29287;希?#29287;原股份也不例外,随着粮价波动,公司的营养?#38469;?#21644;动态成本管理能力凸显,营养替代?#38469;?#20035;牧原股份的传统强项,公司在拥有“玉米+豆粕”型配方?#38469;?#30340;基础上,结合南阳市小麦主产区特点,因地制宜研制了“小麦+豆粕”型饲料配方?#38469;酰?#22312;饲料营养中,小麦和玉米属于能量原料,因此,小麦和玉米具有一定的相互替代性,并且小麦的蛋白质含量较玉米高,使用小麦一定程度上节约豆粕等蛋白类原料的使用;公司可以根据原?#29287;?#30340;?#32422;?#27604;及时调整饲料配方中的主要?#29287;希行?#38477;低饲料成本,从而形成了较强的成本优势。

        牧原股份的护城河在于成本,成本低来自于优秀的管理能力,管理能力是难?#32422;?#21333;复制的。

        1998年年初,牧原股份创始人秦英林欲扩大规模,将公司总部迁到交通和生产条件相对较好的灌涨镇,选择新址,扩建猪舍,但工程进行过半,亚洲金融危机来袭,?#24335;?#26029;链,没盖好的工程停了工,猪没饲料喂,借钱借不来、贷款贷不来,要债的把门堵得水泄不通,甚至供货商把工地还没来得及用的建筑?#29287;?#37117;拉走,更不要说给员工发工资了。在这样的处境下,秦英林一方面到处借钱,甚至跑到镇财政所长处求助;另一方面,秦英林和他的创业团?#21491;掛约?#26085;地研究,致力于降低饲料的成本,苍天不?#27827;行?#20154;,到2003年,秦英林将每头猪的饲料成本降低了128元,牧原股份终于艰难地存活了下来。

        牧原股份的综合成本控制能力处于行业领先地位,凭借成本优势?#34892;?#25269;御猪周期价格波动,在猪价下行期间?#30446;?#25439;时间和幅度最小,相比于其他企业现金流更为稳健,能够在行业低迷时期迅速抢占市场份额;在猪价上行?#27604;?#24471;更多营业收入,赚取更多利润,业绩更好。

        快速扩产能

        牧原股份采取的自育自繁自养一体化经营模式,属于典型的重资产模式,扩张速度直?#23588;?#20915;于?#24335;?#22810;少。

        上市前的牧原股份,依靠着自身利润滚动发展。上市后,公司在生猪养殖产业集中度快速提升的重大历史机遇期,选择了疯狂加杠杆战略,凭借融?#26102;?#21033;加速扩张。

        上市后,牧原股份IPO首轮融资7.22亿元,随后在2015年的定向增发中,再?#31283;?#24471;10亿元的?#24335;穡?#21152;上2017年再次定增募得30.77亿元?#24335;穡约?017年12月以优先股融资24.76亿元,累计通过股权方式募集?#24335;?2.75亿元。

        2018年12月,公司再度发布非公开发行股票预案,拟发行不超过目前公司总股本20.85亿股的20%,即不超过4.17亿股股?#20445;?#19988;募集?#24335;?#24635;额不超过50亿元,募集?#24335;?#20027;要用于扩大生猪养殖规模?#32422;?#20607;还金融机构贷款及有息负债。通过实施生猪产能扩张项目,公司将新增475万头出栏生猪,该项方案已经股东大会通过。

        与此同时,牧原股份债务融资也是同步进行。截至2018年9月末,公司短期借款、其他流动负债、长期借款、应付债券?#30452;?#20026;47.91亿元、19.98亿元、15.53亿元、23.87亿元,有息负债合计107.29亿元。

        牧原股份股债接近200亿元的融资,使公司正式进入发展加速期,直接体现为产能的暴增。

        按照招商证券测算,目前,牧原股份还有200亿元?#30446;?#25237;?#39318;式稹?#25353;?#21344;?#31471;情况测算,仅考虑确定性?#24335;穡?#24050;审批通过但未发行的债券、不考虑利润滚存)仍有83亿元可以使用,届时资产负债率为60.6%,低于历史最高值的61%,?#28304;?#22312;可以接受的水平,未来扩张的?#20013;?#24615;十分强劲。

        招商证券预计,公司未来3年将继续保持50亿-100亿元的高额资本开支用于扩张养殖规模。

        除了?#24335;?#20197;外,对于生猪养殖企业而言,最重要的无疑是土地。

        根据公告,牧原股份子公司成立的标准是拿到土地、环评等各项证书,并且最迟1-2个月内猪场开建,子公司从公告成立到有生猪出栏平均需要一年,最短半年。牧原股份的子公司数量?#23454;?#27604;数列增长,每个子公司设计产能平均为100万头,意味着牧原股份土地储备十分富足,招商证券认为至少可以支撑3000万头以上的产能。

        人员方面,目前牧原股份年出栏10万头的养殖场大约需要40个工人、3-4个管理人员、一个猪场场长。

        2011-2014年,牧原股份累计招聘应届大学毕业生超过1000人,这些大学生或成长为中层以上领导,或担任子公司的总经理一职,平均年龄在26周岁。截至目前,牧原股份的员工总数已经达到2万人以上,远超上市时的5000人,可以支撑3000万头出栏量以上,且公司还在加速招聘。

        牧原股份通过实施内部员工持股计划?#32422;?#21169;员工,第一期覆盖200多人,第二期覆盖400多人,第三期覆盖人数合计将不超过5000人。牧原股份成为A股中唯一一?#20197;?#24037;持股总数量达到10%上限的企业,管理层在利用资本市场给大家发放奖金。

        牧原股份应届生首年的收入结构为“工资+奖金+分利”,按照招商证券测算,公司本科生月薪能够达到1.5万元以上,硕士生1.7万元以上,博士生1.9万元以上,首年的年薪18万-30万元以上。

        券商认为,如今养殖业恰逢规模化的大周期起点,规模化比例不断上升将是行业的主旋律,先进产能将不断替代落后产能。尤其是目前整个行业的集中度非常低,未来3-5年,行业内规模化企业进入到跑马圈地最好的时代,牧原股份有望成为此?#27542;?#21608;期?#29287;?#33310;者。

        券商预计,未来随着子公司?#30446;?#36895;扩?#29275;?#29287;原股份的生猪出栏数能够得到确定性的保证,估计未来的市占?#35270;型?#25552;高到10%以上,随着养殖量的增加,公司的成本护城河有望更快速度?#30001;睢?/p>

        突发的猪瘟

        生猪养殖属于典型的周期性行业,国内生猪价格波动周期为4年左右。

        过去10年时间里,生猪价格经历了三轮完整周期:2006-2010年、2010-2014年、2014-2018年,生猪价格?#30452;?#22312;2008年4月、2011年10月、2016年6月达到历史高点。从历史数据来看,从价格高点到低点经历的时间约为1-2.5年,本轮周期中,2018年5月达到的价格低点距前期高点为2年。

        从历史上的生猪疫情和猪价走势来看,全国?#28304;?#35268;模疫情往往可?#32422;?#36895;猪价快速上涨或者催化猪价触底反弹。例如,2006年,蓝耳病第二次在国内发生,此次为高致病性蓝耳病,从2006年5月底以来,全国19个省份发生高致病性猪蓝耳病疫情;2007年1-5月份,全国有22个省份发生高致病性猪蓝耳病疫情。2006-2007年,猪价处于上升通道,疫情发生导致猪价?#20013;?#28072;至2008年。

        2009年冬季开始有人?#20174;车?#22320;猪场发生口蹄疫,2010年春季之后,国内猪感染口蹄疫的消息增多。2010年3月,农业部新闻办公室发布消息称,广州市?#33258;?#21306;发生一起口蹄疫疫情,病发猪1474头?#32422;?#21516;群猪8382头全部扑?#20445;?#38543;后多地发生口蹄疫疫情。2009-2010年,猪价处于底部徘徊,此次疫情发生之后猪价加速触底,随后进入上升通道。

        而最近一轮周期中,非洲猪瘟的迅速蔓?#21491;?#21152;速了猪周期。2018年8月3日,农业农村部发?#23478;?#24773;信息称,辽宁省沈阳市沈北新区发生一起非洲猪瘟疫情,成为中国首次发生的非洲猪瘟疫情。自8月3日以来,中国已陆续在辽宁、江苏、浙江、?#19981;鍘?#40657;龙江、河南、吉林、内蒙古、?#26412;?#31119;建、贵州、四川等地发现多起非洲猪瘟疫情。

        据?#34892;?#24314;投统计,2018年8月3日至今,由于非洲猪瘟疫情,国内生猪发病数量累计达到3000头以上,?#21171;?#25968;量接近2000头。从历史数据来看,?#21171;?#25968;量处于较高位置。

        3月1日,农业农村部?#22836;?#27954;猪瘟防控有关情况举行发布会,中国农业大学杨汉春教授表示,2018年下半年以来,生猪生产连续在走“下坡路”,基础产能不断下滑,最近?#38470;?#30340;幅度更?#29992;?#26174;。

        2019年2月24日,农业农村部发布《全国非洲猪瘟等重大动物疫病区域化防控方案(征求意见稿)》和《全国非洲猪瘟防控工作方案(2019年)(征求意见稿)》,旨在落实非洲猪瘟分区防控政策。征求意见稿支持资源约束区恢复一定的养殖产能(主要满足?#32321;?#35201;求),不得一刀切“禁养、限养”,这些保供给的措施侧面印证了产能去化的?#29616;?#31243;度,2019-2020年出现大额供需缺口,猪价大幅上涨已成定局。

        生猪养殖行业的产能供给主要在于能繁母猪存栏、生猪存栏。2018年8月非洲猪瘟爆发以来,能繁母猪存栏量大幅下滑11.8%;2018年12月,散养户加速淘汰能繁母猪,能繁母猪存栏2973.14万头,跌破3000万头大关,环比减少2.3%,同比减少8.3%;生猪存栏量2018年12月也出现大幅度?#38470;担?#29615;比减少3.7%,同比减少4.8%。

        2019年1月份,中国生猪的存栏量环比?#38470;?.7%、同比?#38470;?2.6%,能繁母猪存栏环比?#38470;?.6%、同比?#38470;?4.8%。生猪和能繁母猪的存栏同比?#38470;?#37117;超过了12%,生猪存栏同比降幅是近十年最大的,能繁母猪存栏同比降幅?#37096;?#25509;近历史的峰值。生猪的产能降幅快,预示着2019年下半年开始,生猪出栏量减少,猪肉供应可能会出现偏紧的情况,四季度猪价可能会出现较大幅度的上涨。

        华创证券认为,生猪消化已近?#37319;?#29482;价基本见底,中线来看,2018年11月至2019年1月,能繁母猪存栏量环比大幅回落,2019年2月,能繁母猪存栏量有望继续大幅?#38470;担?018年11月以来母猪带仔淘汰现象?#29616;兀?#36825;将影响7个月之后的生猪供应,预计2019年5-6月开始猪价或将呈回升趋势,生猪价格有望迎来?#20013;?#22823;幅上涨。

        申万宏源证券预计,2019年下半年,生猪价格将出现较大幅度上涨,并可维持12个月左右。

        按照申万宏源的测算,牧原股份2019-2020年,生猪出栏量?#30452;?#20026;1400万头、1800万头,若生猪价格如期上涨,公司业绩将大幅回升,公司潜在产能依然保持快速增加;从公司三季报固定资产和在建工程来看,依然保持了较高的增速:二者同比增幅?#30452;?#20026;19.68%和82.78%,特别是在建工程达到了27.38亿元,为未来几年生猪出栏量?#20013;?#39640;增长做好了充足的储备。

        这也正是牧原股份遭到?#24335;?#29190;炒的逻辑所在。

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        本文来源:证券市场周刊 责任编辑:张帆
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